创金合信基金郑振源：不可低估海外疫情的负面冲击，债市慢牛犹在

近期新冠疫情在中国已得到很好的控制，但在海外仍处于蔓延之中。全球金融市场波动加剧，市场对于流动性的需求显著增加，中国债券市场也受到了不同程度影响。该如何理解疫情对当前中国经济的影响？未来货币政策走向如何？当前债券市场的投资机会在哪里？

当前经济的主线索是什么？——疫情是主矛盾，海外是主焦点

宏观来看，新冠疫情构成短期影响经济及债市表现的主要矛盾，而海外疫情更将是下一步经济下行压力加剧的重要因素。

由于缺乏前期的危机意识和类似中国的强力防控措施，疫情在全球境外快速蔓延，主要发达经济体疫情均已较严重，而且目前这种蔓延还处于恶化阶段。随着对疫情严重的认知提升，预计未来主要国家逐渐实施相对严厉的防控措施将成必然，而这不可避免对各国工业生产、消费服务以及国际贸易造成明显负面冲击。各国内外需求双重打击，并可能形成共振，很可能造成全球经济短期经济表现较差。近期各国央行普遍大幅下调政策利率，尤其是美联储3月累计大幅下调基准利率150bp，也彰显对疫情冲击全球经济的不乐观。1-2月中国出口增速同比下降17.2%，显示了疫情对贸易在供给和需求方面产生的明显负面影响。一旦出口持续转差，可能对外贸型中小企业生存、乃至就业稳定构成较大的冲击。

内部来说，国内疫情已得到显著的控制，当前政府采取的分级分区防控措施，正在明显推动全国企业生产复工的进程，全面复产的时间应该不会太远；不过在疫情全面控制之前，尤其是面临外部输入压力的环境下，消费餐饮旅游等全面恢复可能会相对滞后。

综合来看，预计一季度国内经济增速将明显受挫，GDP增速短期显著下台阶已成定局。后续随着复工加快、政策刺激支持等，经济表现有望逐渐恢复，但恢复程度并不能乐观。海外疫情局势可能对全球经济，以及中国外需环境造成的负面冲击不可低估。

怎么看待后续货币政策？——预计宽松贯穿全年，节奏“以我为主”

内外疫情对经济造成的显著冲击，使得今年实现经济发展目标的压力巨大，稳增长将是政策重心。一方面，宽松政策的力度和持久性将提升。2月21日中共中央政治局会议要求，积极的财政政策要“更加积极有为”，稳健的货币政策要“更加灵活适度”。两个“更加”凸显了稳增长的压力和迫切。3月13日央行实施普惠金融定向降准，再度体现了货币政策持续宽松的态势，而这种宽松预计将贯穿全年。

但另一方面，鉴于经济短期下探幅度可能过大，相比于GDP增速，稳就业可能会成为政策更关注的核心指标。3月10日，李克强总理在国务院常务会议强调，“所有相关部门在考虑全年工作的时候都要把稳就业放在重中之重的位置……只要今年就业稳住了，经济增速高一点低一点都没什么了不起的”。因此，政策很可能不会过度使用“地产+基建”的强刺激方式，这既有疫情的短期性质，更是防风险的中期要求。也因此，我们看到，3月16日央行MLF操作利率与上次持平，并未跟随美联储下行，既体现“以我为主”的政策思路，也是保持政策空间及防风险等内在需求。

怎么看待后续债市？——若短期调整较多，是加仓的好时机

疫情导致经济短期显著受挫、政策宽松持续，债市的整体下行趋势仍未改变。短期市场可能因政策利率进一步下行的预期落空而有所调整，但宽松态势犹在，且不排除可能随着海外局势的恶化重新边际加大宽松。政策不强刺激，使得后续债市可能呈现震荡下行的慢牛，利多中长期债市。债市短期调整较多的话，是再度加仓的好时机。

对应到具体债券基金产品投资，不同产品类型受到市场调整的影响不一，主要看各自产品的定位。创金合信基金旗下产品线中，创金合信恒利超短债、创金合信鑫日享短债定位于货币增强的短债型基金，日常产品波动性低，适当降低组合的收益目标，以追求组合的稳健增值；而创金合信恒兴中短债、创金合信信用红利则在合理控制波动的前提下，追求一定收益弹性的产品。

此外，创金合信基金短债系列产品为客户提供了多元化的投资选择安排。预计今年货币政策将会持续保持宽松状态，货币基金收益中枢有望在二季度跌破2%的水平。在此水平下，基于流动性管理的客户可以配置创金合信恒利超短债、创金合信鑫日享短债，以替代货币基金。而对收益波动性有一定承受能力，资产持有期在3个月或以上的客户，可以关注创金合信恒兴中短债和信用红利，以获得更佳的收益回报。

疫情环境下怎么进行债券投资？——紧抓疫情演变周期阶段

一方面，新冠疫情对投资而言，类似“黑天鹅”事件，事前无法预期和准确预判。另一方面，疫情属于生物医学领域，精准预测疫情的演变需要相当专业深厚的知识基础，难度也大，因此事中也难以做到对疫情发展的轨迹做出精准判断。因此，针对疫情，合理的投资思路应该是去抓住把握性更强的事情，并做好准备应对难以把握的事情，以便最优化地应对疫情所可能带来的投资机会和风险。

首先，疫情具有高传染、高于普通流感的病死率特性，它的扩散轨迹是与有效防控措施相互对应的，防控越有效，扩散越能得到遏制，二者相生相克，形成一个初始-扩散-恶化-遏制-放缓的变化周期；

其次，防控措施的严厉和有效程度与对经济的短期损害形成正比，形成一个疫情到经济、政策、金融市场、乃至人心的变化周期。

对于这种变化周期，我们应该清楚自身的能力边界，不试图去预测疫情发展的精确轨迹，不试图精确抓住疫情周期的拐点，而是根据疫情的演变机制，对经济的影响路径，去做出当前疫情处于什么周期阶段，并根据这种阶段的变化去调整投资，相对来说，这种把握性会更强。

可以判断的是，当前国内疫情的周期阶段已经处于放缓阶段，但海外疫情仍处于爆发恶化阶段，因此，相比于国内，国际经济的下滑态势尚未得到充分地展现。这也是继续看好后续债市的关键之一。

对于信用债而言，当前政策仍然延续了“坚持高质量发展，支持实体企业尤其是小微、民营，房住不炒”，那么政策除了减税降费外，对基建投资将更加倚重，这样就必须阶段性放松对城投主体的资金束缚。中低评级城投公募债的信用安全和投资价值将进一步凸显。

嘉宾简介：郑振源，中国人民银行研究生部经济学硕士。2009年7月加入第一创业证券研究所，担任宏观债券研究员。2012年7月加入第一创业证券资产管理部，先后担任宏观债券研究员、投资主办等职务。2014年8月加入创金合信基金管理有限公司，现任创金合信恒利超短债、创金合信鑫日享短债、创金合信恒兴中短债等产品基金经理。