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通胀问题短期难以缓解

自2021年下半年开始，美联储就已经开始正视高通胀的问题，抛弃了过往的“暂时性”言论，而转向认为通胀问题可能在更长的时间维度下存在。

而一季度的地缘政治冲突则将通胀的风险进一步推升——俄罗斯是全球重要的大宗商品供应方，这里的大宗商品不仅仅是狭义的原油，而是真正意义上的广义大宗商品概念，其在能源类（原油、天然气）、工业金属类（镍、铂、铝）、农业类（小麦、玉米以及化肥）等多方面都占据一席之地，而乌克兰本身是欧洲的粮仓以及芯片重要原材料氖的供应方。

因此，在新冠疫情导致的供应链紧张局势尚未彻底好转之前，全球或还将面临一轮新的通胀魅影。

上述地缘政治事件引发的通胀隐忧是否会演化为现实尚不得而知，这取决于事件后续的演化路径及多种其他因素。

例如，对原油而言，有几个方面的潜在来源或可弥补俄罗斯的供给缺口，包括沙特等欧佩克国家的增产、美国等国家原油战略储备的释放、潜在的伊朗、委内瑞拉等国家的制裁放松、美国页岩油的增产等，但上述因素均存在相当大的不确定性。

以天然气为例，欧洲的形势可能更为严峻。因为不同于原油，天然气的输送通常来自管道，所以经常是区域性市场。若改为海运进口，则依赖于专门的LNG运输船舶和能接驳LNG的专门港口。

再例如，农产品的供应与季节因素有关，错过了春耕的季节，则后续的供给压力自然大概率升高。

综上因素，我们推测通胀风险确实在升温。但好消息是，目前的全球经济衰退风险依然较低。以美国为例，如下右图所示，摩根资产的模型显示未来1年美国陷入衰退的风险概率大约是15%。换言之，滞胀的前景不是主要的基准假设情形。

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风格上价值占优，区域上中美略佳；

通胀主题投资热度升温

在面临“经济下修、通胀上修”压力的环境下，股票资产的前景更不容易判断，但整体而言，在全球流动性尚未完全收紧的背景下，叠加疫情对经济影响的消退，盈利上行的周期可能还未终止。

4月开始的一季报披露将有望夯实这一判断，故股票整体的前景倾向于中性观点，可保持对其的配置敞口。

风格上，鉴于美联储的鹰派立场逐渐强化，年内剩余的6次议息会恐怕都会加息，且不排除有几次50BP的加息出现的可能，所以成长风格或受到抑制，价值风格占优的局面有望卷土重来。

区域上，中美经济的韧性相对更强，基本面也较好，所以建议构建以中美股市为核心的组合。

此外，一些资源出口国的前景也较好，可以予以关注，这包括澳大利亚、沙特、挪威、巴西。另一类国别的机会则来自疫情好转后的经济修复，包括越南及东南亚国家，也包括墨西哥和南美一些国家。

主题的机会来自通胀，我们认为主要是两类股票，一类是通胀本身（能源和资源板块股票），另一类是能够通过涨价等方式来传递通胀的板块（例如REITs即可以通过租约的方式来传递通胀压力），但需要以自下而上的方式关注个股的基本面前景。

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