出品：大眼楼管

作者：肖恩

随着房地产行业调控的深入，从三道红线到两集中供地，从金融机构端的贷款占比限制再到土地财政收归国税。行业的调整洗牌或仍在进行之中，17万亿对应的销售体量大概率是中国房地产行业自98年房改后狂奔的顶点！过去两年倒闭了大批的中小房企，甚至像泰禾、福晟、华夏幸福、蓝光等头部房企都在行业见顶的过程中陆续陷入困境。

“内卷”这个词适用到房地产业，就变成了“管理红利”、ROIC、ROE。在行业洗牌阶段，行业集中度将持续提升，有更强综合竞争力的企业会获得更多的市场份额。新浪财经上市公司研究院统计A+H两地规模较大的百家房企，通过杜邦分析梳理各房企的ROE，从中找出各房企的盈利模式，试图找寻行稳致远的“剩利者”。

银城国际成立于1993年，总部位于江苏南京。经过28年的发展，现已成为一家以房地产开发、经营为核心业务的集团公司。但ROE近两年明显下滑，跌破10%一线，销售净利润率也连续两年下滑至5%以下，总资产周转率较高在0.27左右，处在统计房企的上游水平，体现出一定的管理效率。相对来说，银城国际的财务更为激进，整体的权益乘数大于15。2020年报显示，现金短债比小于1，净负债率仍然高达151%，而剔除预付款后的资产负债率84.2%，三条红线均踩线。

ROE连续两年下滑 跌破10%

统计过去5年百家房企平均ROE的表现情况发现，ROE也随着行业景气度呈现出周期性的变化。银城国际过去几年的平均ROE先升后降，2016年-2017年，房企的盈利基本对应的是2014-2015年的销售，届时房地产行业从居民加杠杆开始，逐渐从上一轮的调控周期中逐渐复苏，银城国际的平均ROE从20%升至30%。不过在前两年的冲顶后，房企平均ROE在2020年出现了比较大的回落。

截止2020年，银城国际的平均ROE降低至6.93%，其在所有统计的100家上市房企中位列第83位，处于下游水平。

净利润率垫底水平 降至5%以下

观察过去5年的百强房企平均净利润率的情况，从2017年开始，净利润率出现了比较明显的趋势性下滑，从2017年的14.44%下滑至2020年的9.7%，下滑近5个百分点。

值得注意的是，利润率的下滑情况，是大小房企均需面对的困境。

银城国际过去几年的净利润率持续下探，截止2020年，净利润率仅为3.6%，从2016年的14.77%一路下滑。其在所有统计的100家上市房企中位列95位，处在行业及同规模房企中的底部位置。

归母利润占比同样大幅下滑至垫底区域

面对行业调整期，不少房企会选择报团取暖，一是减少自身的风险，二是增加自己的话语权。报团取暖最典型的体现就是少股股东权益占比的提升，尽管这里面存在明股实债的情况，但明股实债也是抱团的一种特殊形式。而股权的占比的变化，会在项目结转时变成利润分配的变化，过去几年，行业内少股股东损益占比明显升高，相应地归母股东利润的占比则是下滑。

在归母利润占比方面，银城国际近几年的数据比较稳定在90%-100%之间的水平，但这个比例在过去两年出现了大幅下滑，2019-2020年分别仅有41.7%、47.3%。仅列在统计百家房企的91位，再次位于行业及同规模房企的垫底区域。

总资产周转率较快

通常来说，如果说单个项目的利润率下滑，那么房企可以选择在同样的时间内多做几个项目，加快周转赚到和以前一样的利润，但“薄利多销”显然会更累，但这毕竟是挽救利润的一种方法，也对开发商提出了更高的要求。

Wind数据显示我们统计百家房企的平均总资产周转率在过去5年竟然出现了趋势性的下滑，从2016年的0.25下滑至2020年的0.21。

平均总资产周转率方面，银城国际过去几年有所提升在0.27的水平，体现出了一定的管理优势。而在所有统计上市房企中，位列16位。银城国际的存货周转率表现也较高，结合公司的净利润情况看，银城国际走的是一条低利润率的快销策略。

杠杆率相对激进

权益乘数尽管不能像“三道红线”那样详细的衡量房企的财务状况，但也基本上能表示一个大体趋势。2016-2020年，在统计的百家上市房企的权益乘数随着平均ROE、行业周期一样，有明显的波动。在2016-2018年，房企经历一轮加杠杆的过程，而在2018-2020年则在逐渐降杠杆，但是降杠杆是痛苦，因此缓慢也是情理之中。

在平均权益乘数方面，银城国际整体的权益乘数大于15，在统计房企中位列11位，财务杠杆的表现激进。2020年报显示，现金短债比小于1，净负债率仍然高达151%，而剔除预付款后的资产负债率84.2%，三条红线均踩线。

综上，银城国际的平均ROE位列中下游，体现出了其综合盈利能力较弱的一面，这其中，主要是由于银城国际在利润率环节表现较差，没有足够的安全点。此外，值得注意的是，高企的权益乘数并没有在多大程度升提升公司的ROE，这主要是由于归母利润占比近两年快速下滑。

附注1：在统计A+H上市房企的杜邦分析数据：

附注2：各个指标的计算公式

平均ROE=归属母公司股东净利润／[(期初归属母公司股东的权益+期末归属母公司股东的权益)／2]*100%；

净利润率=净利润／营业总收入；

归母利润占比=归属母公司股东的净利润／净利润；

平均总资产周转率=营业收入／[(期初资产总计+期末资产总计)／2]；

平均权益乘数=平均总资产／平均归属于母公司的股东权益。