嘉实财富高级研究员 谭华清博士

2022年市场的节奏并没有如预期的那么顺畅。由于政策风向更加聚焦“稳增长”，已经大涨三年的科技股出现了松动，由此引发连锁反应。在市场微观力量寻找新“锚”的时候，政治局会议带来的政策暖风也未能阻止市场的下跌，海外美联储鹰风阵阵，通胀、美债、美股，以及俄乌局势等扰动，让本来还在摇摆的投资者更加变得谨慎。春节长假的长假观望效应和流动性偏好也在放大这些因素对市场的影响。

这场下跌随着春节假期的到来而戛然而止。假期期间，并没有系统性的重大事件的发生以至于改变我们在节前发布的对2022年资本市场的判断。但在战术上，出现了几个积极变化：

（1）  俄罗斯乌克兰局势有进一步降温迹象

（2）  美国股市出现了明显反弹，外围负面因素暂时告一段落

（3）  春节假期结束了，长假期的观望情绪和流动性冲击也告一段落

（4）  节前市场的回调给了投资者更好的入市机会

站在当下，我们建议投资者以积极心态面对股票市场。

回到我们对2022年全年的判断来看，“内滞外胀、内松外紧”的格局至少会延续到2022年年中。在这个格局下，我们进一步要问的是：

1. 经济下行压力能否稳得住？

经济下行压力是否稳得住在于政策的决心和力度。对于这一点，我们充满信心。

首先，决策层的判断无疑是准确的，经济下行主要来自于：需求收缩、供给冲击和预期转弱等三重力量。对症下药以及过往政府的惯性，当决策层把稳增长放在更加突出的位置的时候，市场主体的活力有望得以释放。但这次经济下行压力可能比以往来的大一些，政策的力度可能并非一步到位，政策的释放需要时间和等待。但增长企稳是值得押注的，毕竟我们不能站在“央行”的对立面。

2. 欧美的通胀压力会有多大，将如何应对？

欧美的通胀压力会有多大，持续多久，美联储、欧央行等部门会如何应对？

国内稳增长，美国抗通胀。上个世纪八十年代美联储因为坚决的抗通胀而挽回了尊严，美联储不可能承受抗通胀失败的声誉损失，因为不论是理论还是经验表明，声誉对于决策机构而言就是生命。因此，通胀到底是高还是低，到底是暂时的还是永久的可能在2022年年中以前不是矛盾的焦点。因为高低、长短都是事后来看的，作为决策者而言，永远是事先决策的。美联储决策者没有必要在这个问题上和市场争论，因此3月加息几乎是板上钉钉的。但是没有必要一次性加息50BP。因为美联储关注的是预期，3月加息25BP既达到了宣示美联储在积极抗通胀的态度，也达到了平衡资本市场反应的目的。

因此3月以前市场可能是安全的，能够承受美联储一次加息25BP。之后美联储如何行动，我们还需要密切观察美国劳动力参与率和供应链的复苏情况，以及通胀走势。

在投资方向上我们认为可以有三个层次的思考：

我们认为2022年仍然是宏观大年

国内外政策都会有拐点发生，政策力度和决心都有明显增强。从经济增长上看，中国经济可能也会出现企稳信号。从物价走势来看，PPI回落，CPI回升，PPI-CPI剪刀差回落可能成为新的宏观特征。这些变量作用到利率上，国内的利率可能会出现短周期的拐点。如果把资本市场简单分为价值、周期、成长等风格，不论是经济增长、物价水平还是利率水平，拐点性的变化往往带来风格切换。行业轮动或者风格切换在2022年可能不止一次。

具体投资方向可以围绕“增长溢价和困境反转”两个线索去布局

溢价的增长主要集中在新型电网建设、电动车产业链、半导体产业链等。困境反转来自“稳增长”和“PPI-CPI剪刀差收敛”两个力量。在“稳增长”方面，我们认为，2022年，稳预期是稳增长的重要一环，因此前期受政策逆风压制的港股科技股会迎来一定的估值修复。在逆周期政策方面，稳地产，发力新基建也是十分明确的。地产政策关注“因城施策”的广度和深度。近期广西北海、安徽先后降低了二套房首付比已经释放出了积极信号。在“剪刀差收敛”的方向上，食品饮料、汽车、家电等可能会受益。

我们认为市场可能会提前为疫情后的经济复苏定价

这是2022年市场的一条可能超预期，值得提前布局。这个线索对应的是旅游、航空、机场、餐饮等相关板块。