国泰君安

2月新增人民币贷款中居民中长期贷款仅-459亿元，单月为负在历史上是唯一一次，考虑过去20年房地产的黄金周期，预计到期量不足以导致单月转负，预计有居民提前还款行为出现。即便如2008年的楼市下行期，更多反应按揭贷款的居民中长期贷款在新增额上也为正，因此，2月单月为负的现象存在一定“异常”。从数据为负看，不外乎两种情况，一是到期额超过新增贷款额，而由于按揭贷款周期均较长，大多在10-30年，而10-30年前的楼市销量正处于快速提升期，对应的按揭贷款累积额也在快速提升期，因此，当前进入集中到期的概率不大。二是居民提前还款，且规模超过新增借款规模，我们认为，若2月新增居民中长期贷款长期处于较低水平，那么第二种情况即提前还款的概率就大幅增加。

在以往周期中，若进入宽松周期，随着房企融资恢复、土地市场企稳，楼市也逐步企稳，并伴随居民贷款行为见底回升，当前周期和此前周期有本质不同。考虑到自2021年Q4以来，楼市全行业销售进入大幅下滑期，对按揭贷款的需求在减少，银行也采取了降低利率、提高发放速度的方式来对冲需求下滑。和以往周期不同的是，本轮周期对房企端的支撑明显弱于以往任何一轮周期，更多依赖需求端政策来支撑楼市下行。从目前结果上来看，居民并没有因为部分城市房价下行而新增买房，反而可能采取了提前还款。按照我们对房地产行业按照金融角度分析框架来看，房企扩表带来信用扩张是楼市周期复苏的先决条件，因为房企扩信用能带动经济复苏，并传导至居民购买力增强，而若只对居民端进行支持，在经济环境有压力的情况下，居民预期的扭转难度会大幅度提升。

信用问题不仅是本轮地产周期的核心要素，也是以往任何一轮地产周期最根本变量，本轮周期复苏延迟，关键就在信用抓手落在了居民端，而非和历史一样的房企端，造成楼市下行时间被拉长、幅度在加大，经过政策有效性验证之后，有克制的政策纠偏仍在路上，带动楼市企稳、平稳发展。以房企和金融机构为核心的土地金融是房地产行业的本质，楼市更多是土地金融的表现形式，以往每一轮地产周期都是信用放开或收缩的结果，本轮周期也不例外。区别在于，本轮周期试图跳过房企、直接从居民端入手，让居民成信用的抓手。由于居民离土地太远，信用派生链条较房企拿地更间接，楼市下行时间被拉长、幅度在加大。预计经过这次政策有效性验证后，有克制的政策纠偏仍在路上，最终带动楼市企稳和平稳发展。推荐央国企中的保利地产、招商蛇口、万科A、中国海外发展、华润置地、中国金茂、绿城中国、中海物业、华润万象服务等；优质民企中的金地集团、滨江集团、金科股份、中南建设、融创中国、融创服务、旭辉控股集团、碧桂园、龙湖集团、宝龙商业，受益我爱我家、招商积余、碧桂园服务。

风险提示：政府重新放开前融、再走土地金融模式。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

报告名称：《信用扩张的抓手》

发布时间：2022年3月13日

发布机构：国泰君安证券研究所

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