由私募排排网主办，华西证券、玄元投资联合主办，恒泰证券、云溪基金协办的“第六届中国FOF&MOM基金管理人年会”已于2021年10月14日-15日在北京拉开序幕。

本次FOF年会，亮点纷呈，会议以“资产配置恰逢其时，FOF基金行稳致远”为主题，优质私募基金专场对接会、一对一路演、大咖主题演讲、圆桌对话等精彩环节环环相扣，将围绕国内私募FOF基金的发展现状和未来发展前景及当下最关注的热点话题进行了深入的探讨。

作为前沿投资与配置理论的实践者，华软新动力致力于成为领先的多资产、多策略FOF组合基金管理机构。通过多资产多策略的战略战术组合配置，基于量化评测的对冲基金遴选体系，以及实战和创新的投后管理与风控系统，为投资人创造匹配收益风险偏好的FOF组合基金产品。

徐以升，华软新动力董事长兼总经理，毕业于中央财经大学、上海交通大学，兼任中国绝对收益投资管理协会理事、上海交通大学中国私募证券投资研究中心理事。

在10月15日上午的第六届中国FOF&MOM基金管理人年会主论坛上，华软新动力董事长兼总经理徐以升发表了题为“从投资到配置，从产品到解决方案”的主题演讲。

以下为演讲全文：

特别荣幸有机会在FOFMOM年会上做发言，感谢主办方的邀请！华软新动力是2015年着重聚焦到证券私募FOF业务上，今年是第七年的时间，今天私募排排网所举办的FOF行业年会举办已经到第六届，我感到非常荣幸，能和行业一起共同成长。

证券私募FOF组合基金业务我们做了7年直到今天，我们体会有一个最根本的问题还是需要共识：证券私募FOF组合基金到底为客户和投资人创造什么价值？

我认为这是我们证券私募FOF组合基金行业从业者需要持续回答的根本问题。只有我们能够为投资人在整体的投资链条、投资流程上创造价值，证券私募FOF组合基金行业才会发展，才会有好的发展。

作为证券私募FOF组合基金管理人，如何回答以上问题，我们如何构建能力，为客户创造价值——今天围绕这样的主题，我就证券私募FOF组合基金行业的发展做一些探索性思考的汇报。相信这也是我们作为从业者需要长期回答的问题。

我演讲报告的题目是“从投资到配置，从产品到解决方案”，这也是我们认为证券私募FOF组合基金能够为投资人创造价值的根本思路。我们体会到，因为中国金融市场的结构化或者分化等等各种各样的原因，单一策略、单一资产、单一管理人的波动过大、风险过大，投资人有必要通过证券私募FOF组合基金的方式，来进行证券私募基金的投资和配置，而中国金融产品市场，尤其是证券私募基金产品市场的多类型，也已经给投资人创造了这样的条件。我们会说，单一资产、单一策略、单一管理人的静态的叫做产品投资；多资产、多策略、多管理人的动态的FOF产品叫做配置，叫做匹配投资人特定收益风险偏好的解决方案。这是我们的总体体会。

怎样理解从投资到配置，什么是投资，什么是配置？怎样理解从产品到解决方案，什么是产品投资，什么是解决方案？今天的报告大概分成四点：第一点从股票投资到基金投资；第二点是从主观股票基金到量化股票基金相结合；第三点是从股票投资到多策略投资；然后结合前面三点，第四点是从产品投资到解决方案，整体框架的思考。

第一点从投资股票到投资基金。目前两市有4000多只股票。随着北交所的成立，未来中国市场可能会有5000只、6000只、8000只股票，投资股票的难度在变大。同时投资股票中不够理性的交易行为，包括单只股票的重大风险，都会让投资者在投资股票上的难度上升。因此，有必要转型到，通过投资产品，无论是公募基金还是私募基金，来参与金融市场。这是也监管部门所强调的机构化转型。

从投资股票到投资产品，一个最简单的转型，我们体会是指数基金。指数本身就是多行业的，优秀股票的组合。任何一个投资人在思考自己投资的时候都会问一个问题，我自己买股票或者买一只公募基金，或者买一只主动管理的股票基金无论是一只主观基金还是一只量化基金，最终一个根本问题，我所进行主动管理的操作有没有超越指数。因为中国金融市场一定程度的弱有效性，主动管理还有较好的超越指数的阿尔法效应的空间，主动管理的空间比较好，能够创造出一定的超额收益。

我们进行一些简单的统计，比如中证500指数本身在每个年份里面跑赢全市场个股的比例，总体来讲是比较高的，近几年都在50%以上甚至达到70%，也就是50-70%的个股跑不赢中证500指数本身。普通投资人对股票进行投资，必须选择到比指数更好的股票，难度是比较大的，或者比例本身就没有那么高。如果我们把主动管理，比如量化选股的中证500增强，加上一定的超额效益，那个股跑赢这种增强的难度就会进一步提高。

有多种获取超额收益的方式。中国市场也有一些免费的超额效益，比如券商卖的指数凭证，很多是指数加几个点的超额。另外，股指期货是有贴水的，贴水本身也是一种免费的超额效益。当然作为基金管理人，不管是什么形式的主动管理人，是主观的还是量化的，我们都应该有责任努力跑赢这个市场的免费超额效应。

第二点从主观投资到主观+量化相结合。主观投资和量化投资，都是主动管理跑赢指数的努力思路，只是处理信息的方式不一样。目前国内量化选股的投资方式已经取得了很大的发展。从美国市场的对比来看可能还有很大的发展空间。

量化只是一种处理信息的方式，用量化的方式既可以处理基本面的信息，也可以处理量价类信息。量化方式处理信息这种方式，目前一些主观基金也在更多地去采用。我们相信量化这种信息处理的方式在未来会得到更多管理人的使用，能够更多的提升大家信息处理的效率。处理更多的信息，覆盖更多的股票。目前很多主观股票基金的股票池数量、持仓持股数量，相比于全市场4000多只股票数量而言都较少，量化基金因为信息处理效率较高，很多持仓数量都在500只到1500只之间，为市场更多的股票提供了流动性支持。

第三点从股票投资到多策略投资。这和中国金融市场的丰富程度非常相关。我们认为当前金融市场，包括股票、股指期货、期权、场外衍生品等等，有很多可投资的标的、工具已经让整个市场非常丰富，尤其是能够通过衍生品和资产的组合，能够做出更多收益风险特征的产品，给投资人更多可选择的策略。

所谓策略，可以理解为一种获取收益的方式。中国金融市场上目前的策略丰富程度是非常高的，投资人有必要来完整的了解、认知中国金融市场多策略体系，来回应自己的收益风险偏好。

简要看一下，我们对中国金融市场丰富的策略类型进行一些大类的分类，包括了主观股票、量化股票、量化对冲、综合套利、商品与CTA、宏观对冲、其他另类策略等等，这些大类策略类型里还会更多细分的子类型。

其实在这么多策略面前，投资人在从个股投资到基金投资，并且注重不同策略类型的基金投资的时候，还是面临比较多问题的主要是什么问题呢？是因为单策略的表现。或者单资产、单策略，它的波动比较大，投资人有可能会对策略的投资追高，或者追涨杀跌，类似个股投资的问题一样。比如股票多头策略，更细分的子策略，比如价值投资策略，波动会比较大，去年取得非常好的收益，但今年波动会比较大。投资人如果在今年1月份买入价值投资策略的基金资产，今年大概率会承受波动，当然逻辑上来讲，对于较低夏普、较高波动类型的策略，投资人应该通过长期持有来消化这样的波动。

包括CTA策略也是现在被投资人所广泛认知的策略类型，去年有很好的收益，但是今年5-8月份有很多CTA子策略有比较大的波动和回撤。

在单策略的这种波动和回撤面前，投资人潜在的追高，或者单策略并不适合投资人本身的收益风险偏好或者流动性偏好，还是有很多问题。我们认为，多策略给到我们的，更多的是配置的可能和机会。即通过多策略类型的组合，来整体性的回应我们的收益风险偏好。

大家应该读过达里奥的《原则》——所描述所谓“投资的圣杯”，找到十个低相关的、正期望的收益来源，把它们组合起来，就是“投资的圣杯”。

额外讲一点，从我们的计算发现，这么多策略类型尤其是子策略类型，他们的相关性整体是比较低的，非常具备多策略组合的条件。这意味着，中国交易市场已经足够丰富，让我们有条件通过不同的，或者多资产、多策略的组合构建，满足整体的收益风险偏好，这个也是第三点的内涵，从传统的股票投资延伸到多策略投资。

简单再提一点，从投资到配置，以上我们是把配置的视野主要的聚焦在了多策略配置上，而没有特别多的强调资产配置。这需要回答一个问题：资产配置和策略配置的区别是什么？

传统的资产配置，最终会做资产的择时，而综合来看对资产进行择时的胜率并不是很高，而且择时低仓位期间还会损失阿尔法收益。因此我们所讲的从投资到配置，更多应该做的是策略配置，而不是资产配置。

策略配置的有效性相比于资产配置的低胜率是不是有提高呢？我们认为是有提高的，策略配置的有效性是比较强的。

举两个简单的例子。比如说量化对冲策略，在同样展望的超额收益水平面前，基差是12-15%的时候，那配置价值就是要比基差是7%、8%的时候要差。这样的决策必然是正确的，决策的数据、逻辑、内涵的支撑是极为充分的。再比如，可能会有比如期权波动率套利等一些策略类型，和市场的波动率水平有很大的关系，那我们可以说高波动环境之下这种策略配置的价值就更高，尤其是目前可能波动率水平并不高或者一高了很快就会下来，我们说目前这种策略配置的价值可能并不高。那以上这种决策，我们会说策略配置的有效性是比较强的。

策略配置的环境评估，市场环境的跟踪是非常重要的。也是华软新动力这样一间FOF基金我们投研部门多花精力的地方。

以上是前面三部分，整体性谈了我们为什么有必要从投资延伸到配置，以及配置的具体内涵。

第四部分是从产品投资到解决方案。什么是产品投资，什么是解决方案？我们理解对任何的单一资产、单一策略、单一管理人的产品购买都是投资，而通过多资产、多策略、多管理人的组合构建来匹配自己的收益风险偏好可以理解为解决方案。

相比于产品投资而言，多资产多策略解决方案思路的FOF基金，是有条件、有能力去实现动态组合、动态管理，根据市场环境的变化去进行主动管理、主动调整，尤其是策略配置内涵的主动调整，来中长期的实现客户收益风险偏好目标。当然，这种整体的解决方案，从逻辑上来讲，非常有可能在某一个时间，并不能跑赢某一个单资产或者单策略的表现。那为什么又说FOF产品能够满足客户的收益风险偏好？我们认为FOF产品的业绩符合一个“中长期中上”的定位，并不是聚焦在某一个特定时间，而是聚焦在中长期的整体性的定位，来满足客户的解决方案需求。

最后来谈我们怎么样具体的回应客户收益风险偏好，用解决方案的框架回应客户的整体需求。客户有不同的收益风险偏好，进行画像和评测之后大概会分为稳健、平衡、进取三类，我们以红色代表高波动类型的风险资产，包括股票的多头，包括商品的趋势，包括转债、期权方向等等，这些都是风险比较大的投资标的或者策略类型。浅颜色的低风险策略，市场上有很多类型，比如利率债，比如中性类的产品、套利类的产品等等。

投资人有一个或者稳健或者平衡或者进取的收益风险偏好，但本质上投资人并不特别关心通过什么样的策略去回应他的收益风险偏好，投资人有动力通过多策略类型组合的，或者通过动态的变化的策略类型，来回应自己的收益风险偏好。问题在于，金融市场的多策略体系过于复杂，投资人往往自己因为对体系的了解不够充分，或者说本身选基金、选管理人的难度比较大。

客观的讲，身边很多的投资人自己就是一位FOF组合基金经理。可能会有比如个人投资人，在多个渠道买多只私募基金，那么投资人自己就是FOF基金经理。他需要自己思考配置问题，策略配置问题；他需要自己思考在这么多的渠道所供给的产品里面选哪个产品，选哪个管理人的产品；他需要自己思考是否追加投资，是否在产品过封闭期之后是不是赎回。投资人还需要把所买的所有基金求和，来总体评估求和的盈亏和波动，是不是满足他的整体收益风险偏好。这样，意味着投资人自己需要建立一整套的配、选、管的框架。

我们认为很大比例的很大部分的投资人，需要通过专业的FOF管理机构，来进行多资产、多策略、多管理人的动态组合基金的解决方案的构建。这也是回应一开始我所提的问题，即FOF管理机构怎么为投资人提供价值、做出贡献。

FOF是一种资产，是一种回应客户总体收益风险偏好的有解决方案内涵的资产，像华软新动力这样的FOF基金公司所提供给客户的就是一款FOF产品。但除了FOF是一种资产之外我们也认为FOF是一种方式。即客户没有直接采购华软新动力这样的FOF资产，但他自己采购了多只不同策略、不同管理人的产品，我们会认为客户本身就是在通过FOF的方式，在进行证券私募基金的投资。那么无论是资产还是方式，我们认为甲方投资人都有非常强的必要性，来提升自己的FOF构建能力，构建FOF这样一种甲方思路、甲方立场的甲方能力。

华软新动力公司发展到现在，除了我们在管的90多亿的FOF资产之外，我们也在为甲方客户自己直接的FOF能力构建提供服务，即我们也在助力甲方客户直接构建自己的FOF能力，尤其是机构类的甲方投资人。我们特别愿意去和甲方机构分享我们这么多年FOF能力建设的经验和教训。

这种框架包含了FOF层面配置遴选投后管理的投研体系建设，包含了底层资产供给体系建设，包含了甲方流程的IT体系的建设。我们认为如果市场上的甲方机构，整体性的提升了FOF能力建设，投资人整体投资证券私募基金产品的有效性会提升，整个市场的有效性也会提升。

美国市场上目前有非常多的甲方机构都在直接的发展自己的FOF业务能力。从统计上，可以看到美国FOF基金的整体行业规模是下降的，但广义来讲更多甲方管理人直接通过自己构建FOF业务能力的方式参与了这个市场。那么求和来讲，FOF整体的发展还在持续。

我们认为投资人直接投资FOF资产或者通过自身构建FOF业务能力进行FOF方式的投资，将成为整个证券私募基金发展的一个重要方向。未来会有越来越多的甲方机构，需要自我构建FOF业务的能力。对于新动力这样一间FOF公司而言，我们也不认为这是竞争，这是金融市场有效性提升的重要路径，我们愿意拥抱、支持，和甲方机构进行分享，共同提升大家FOF业务的能力。

特别荣幸参加本次会议，过去几年里面也参与过几次私募排排举行的FOF年会，我曾经就FOF机构跟私募基金的合作，尤其是跟市场上成长型的量化基金合作，等等主题都做过一些报告。今天就FOF基金为行业链条所做的价值贡献，以及甲方投资人的FOF能力框架建设谈了一点思考和体会，希望有机会更多的向大家学习。