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浙商策略：当前的科创板步入牛市初期 Q3是科创板指数开始启动的拐点

时间：2021-05-12 16:23:03 | 来源：财经自媒体

【浙商策略王杨】科创板的牛市初期：复盘2012年创业板

来源：王杨策略研究

摘要

投资要点

3月28日，浙商策略团队发布《等风来，科创板进入战略型底部》，鲜明提示：

科创板已经进入战略性底部区域，未来1-2个季度，明星股将崭露头角。

展望后续，我们认为，Q3是科创板指数开始启动的拐点，2021年中报是试金石，剩余流动性拐点是催化剂。

1. 前言：历史会重演，但不会简单重复

当前的科创板步入牛市初期，与2012年的创业板有诸多相似之处。

基于此，本文将对2021年的科创板与2012年的创业板，在市场环境、产业结构、盈利估值、资金配置等方面进行对比梳理。

2. 市场面：宏观环境结构轮动

就宏观背景而言，就与风格关联度较高的剩余流动性而言，2012年和2021年呈现一定相似之处。

就结构演绎而言，2012年喝酒吃药行情见顶，与2021年一季度的“茅板块”回调也有一定相似之处。

3.产业面：具有鲜明的时代感

复盘2012年的创业板，其产业分布以“互联网+”为主，是十二五期间最具时代感的产业之一。

展望科创板，其产业分布以先进制造业为主，也即，以芯片和信创为代表的国产替代，以工业智能化和汽车智能化为代表的应用端，这是十四五期间最具时代感的产业之一。

4.基本面：盈利和估值的异同

相较于早期的创业板，当前的科创板盈利情况更具优势，一则盈利增速更高，二则盈利更为稳定。

对应到估值，2012年12月4日创业板对应的2012年动态估值为23；当前的科创板，2021年对应的动态估值为43倍，2022年为32倍。

我们认为，2012年创业板的低估值与彼时盈利情况较差有一定关系，当前的科创板盈利更具优势，对应2022年32倍的动态估值已经较为合理。

5.资金面：小非解禁基金配置

就资金面来看，从供给端来看，早期的小非解禁规模较大对板块存在一定压制，但随后影响降低。

从需求端来看，早期基金配置低，随着业绩逐渐验证，较低的配置也意味着加仓空间较大。

风险提示

流动性超预期缩紧；相关公司盈利增速不及预期。

正文

1.前言：历史会重演，但不会简单重复

3月28日，浙商策略团队发布《等风来，科创板进入战略型底部》，鲜明提示：

结合科创板产业分布的鲜明时代感、盈利高速增长、估值较为合理、基金配置低等因素，我们认为，科创板已经进入战略性底部区域，未来1-2个季度，明星股将崭露头角。

当前的科创板步入牛市初期，参考2012年的创业板、2018年10月到2019年1月的芯片，牛市初期的特征是“轻指数，重个股”，也即，指数箱体震荡，明星股开始崭露头角。

对科创板而言，产业基础决定其牛市方向，宏观背景影响其运行节奏。

展望后续，2021年中报是科创板试金石，是本质催化剂，而剩余流动性拐点是表面催化剂。换言之，我们认为，Q3是科创板指数开始启动的拐点。

“历史会重演，但不会简单重复”。对比十二五期间的创业板和十四五期间的科创板，产业分布的鲜明时代感是关键共性。与此同时，早期的创业板和科创板在盈利和估值方向也有所不同。

本文将对2021年的科创板与2012年的创业板，在市场环境、产业结构、盈利估值、资金配置等方面进行对比梳理。

2. 市场面：宏观环境结构轮动

就宏观背景而言，就与风格关联度较高的剩余流动性而言，2012年和2021年呈现一定相似之处。

就结构演绎而言，2012年喝酒吃药行情见顶，与2021年一季度的“茅板块”回调也有一定相似之处。

2.1 宏观环境

宏观层面的剩余流动性环境与市场风格相关性较强。当剩余流动性，也即“M2同比-名义GDP同比”，改善时，风格会偏向以中证500为代表的小盘股；而当剩余流动性下降时，风格会偏向以上证50为代表的大盘股。

从剩余流动性来看，2012年与2021年的宏观环境具备相似性。2011Q3-2012Q4的剩余流动性分别为-5.64%、-5.42%、0.8%、2.1%、3.9%、3.8%，也即，2012年剩余流动性由负转正。结合Wind对M2同比的一致预测，以及宏观组在年度策略中对2021年名义GDP增速的展望，2021年Q2、Q3、Q4的剩余流动性预计分别为-2.5%、0.4%、2.6%，Q3预计实现由负转正。

换言之，类似于2012年，2021年下半年的流动性环境将逐步向成长股倾斜。

2.2 结构轮动

从结构轮动的角度，2012年白酒Q3见顶后，创业板于2012年12月启动，而当前的背景在于“茅板块”步入估值消化期，我们认为从“茅板块”分流出的资金有望成为科创板的增量资金。

回顾2012年，2012年上半年“喝酒吃药”行情占优，三季度开始白酒出现阶段顶部，资金从消费板块流出后寻找方向，以“互联网+”为代表性产业的创业板，在四季度结束磨底期，于12月转折向上。

2021 年春节前后，以茅指数为代表的蓝筹股出现明显回调。结合 2021 年宏观背景和“茅板块”的估值盈利情况等，预计“茅板块”整体仍需消化估值。在此背景下，从其分流出的资金，预计逐步向以国产替代（芯片&信创）和应用端（工业智能化&汽车智能化）为代表的科创板倾斜。

3. 产业面：具有鲜明的时代感

复盘2012年的创业板，其产业分布以“互联网+”为主，是十二五期间最具时代感的产业之一。

3.1 创业板：以计算机公司为主的“互联网+”时代

2012年创业板以计算机公司为主。统计截止2012年底，创业板共349家公司申万二级行业分布情况。其中，计算机应用行业43家，占比最大12.3%，其次为化学制品22家（6.3%），通用机械17家（4.9%），光学光电子16家（4.6%），环保工程及服务16家（4.6%），专用设备16家（4.6%）。

3.2 科创板：以先进制造业为主的“5G应用”时代

科创板以先进制造业公司为主。截止2021年5月11日，科创板共270家上市公司，根据战略性新兴行业的二级分类。电子核心产业上市公司48家，占比18.4%，智能制造装备产业34家（13.0%），生物医药产业32家（12.3%），新兴软件和新型信息技术服务31家（11.9%），生物医学工程产业21家（8.0%）。

4. 基本面：盈利和估值的异同

相较于早期的创业板，当前的科创板盈利情况更具优势，一则盈利增速更高，二则盈利更为稳定。

对应到估值，2012年12月4日创业板对应的2012年动态估值为23；当前的科创板，2021年对应的动态估值为43倍，2022年为32倍。

我们认为，2012年创业板的低估值与彼时盈利情况较差有一定关系，当前的科创板盈利更具优势，对应2022年32倍的动态估值已经较为合理。

4.1 盈利：略有差异

为了更全面客观的分析创业板与科创板，测算口径选取全创业板、全科创板上市公司，按照整体法测算盈利增速。

复盘创业板，盈利增速自2011年Q1开始回落，2012年为负，2013年转折向上，并购重组驱动下盈利大幅增长。具体来看，创业板盈利增速自2011Q1归母净利同比37.0%开始回落，于2012Q4触底为-8.6%，随即反弹至2013Q4为10.1%。

相较于早期的创业板，科创板整体盈利增速更为稳定，低点期的20Q1归母净利增速也达19%，2020Q3和Q4增速分别为60%和58%。具体来看，科创板归母净利增速自2019Q3回落，至2020Q1触底19%，随即反弹至2020Q3归母净利同比为60%，2020Q4增速稳定58%，受疫情带来的基数影响，2021Q1归母净利同比达213%。

4.2 估值：合理区间

在测算口径上，整体法，以创业板和科创板全部上市公司为统计对象，测算动态估值。就创业板而言，选取各时点对应的Wind一致盈利预测，重点关注2012年1月9日（12年创业板震荡市第一个底部）、2012年12月4日（12年创业板震荡市最后一个底部）两个时点对应的2012年和2013年动态估值。就科创板而言，选取最新市值，结合Wind一致盈利预测，也即5月10日，测算2021年和2022年的动态估值。

复盘创业板，第一个低点，也即2012年1月19日，对应的2012年动态估值为18倍；第二个低点，也即2012年12月4日，对应的2012年动态估值为23。

站在当前，就科创板而言，2021年对应的动态估值为43倍，2022年为32倍。

值得注意的是，2012年创业板的低估值与彼时盈利情况较差有一定关系，当前的科创板盈利增速更高且较为平稳，我们认为对其而言，对应2022年32倍的动态估值已经较为合理。