中金 | A股：海外波动下A股韧性凸显

近期中国市场在海外波动中凸显韧性。美国5月CPI数据显示通胀依然高企，美联储1994年来首次实施75个基点的加息，包括英国在内的多国央行也继续收紧货币政策，全球风险资产价格承压，宣布保持短期利率不变的日本则在汇率和国债方面受到高度关注。相比之下，A股市场继续展现出韧性，在五月信贷社融数据超预期宽松和经济数据边际改善的支持下，延续4月底以来的升势，上证指数低位至今累计上涨幅度超15%，年初至今跌幅收窄至10%以内，创业板指低位至今累计涨幅超25%。

整体上看，我们认为年初至4月底中国市场调整幅度已经较大、估值处于相对低位，近期国内疫情明显好转，复工复产深化，市场情绪逐步改善，而目前中外政策周期“内松外紧”，国内“稳增长”持续加码并见效而海外增长忧虑加大，可能都会使得中国市场比海外市场有相对韧性，相对海外更加稳健。考虑到流动性放松仍可能加码、整体市场修复空间尚不算显著、市场情绪转好可能有一定惯性，短线A股市场或仍有望在波动中继续修复。但要注意内外部不确定性因素影响下，中国下半年市场可能并非单边行情，潜在的挑战包括国内经济修复的节奏慢于预期，以及海外若通胀粘性持续较强可能会转而对中国外需以及资产估值带来压制，等等。近期关注商品市场在美联储继续加息的背景下，波动已经在加大，要关注主要商品到目前为止的强势是否会受到持续货币紧缩对需求侧的影响。

海外持续加息预期背景下适当减配上游周期，当前关注三个方向：

1）“稳增长”或有政策支持的领域：基建（传统基础设施及部分新基建）、建材、汽车及住房相关产业有政策预期或实际的政策支持；

2）估值不高且与宏观波动关联度相对不高的领域，特别是部分高股息领域：如基础设施、电力及公用事业、水电等；

3）基本面见底、供应受限或景气程度在继续改善的部分领域：农业、部分有色及部分化工子行业、光伏与军工等。一旦市场风险偏好进入改善拐点，相比“求稳”阶段的配置也会有所变化，符合中国中长期发展趋势、代表中国竞争力的成长方向可能是重点。

市场回顾：指数三周连阳，成交连续回升

海外通胀高企引致美国等主要国家货币政策紧缩力度加码，外围主要市场普跌；相较之下国内市场在经济数据边际改善、流动性相对充裕、稳增长政策继续发力背景下延续升势，上证指数连续三周收阳，上周收涨0.97%。市场风险偏好继续回升，市场日均成交额进一步上升至1.13万亿元。北向资金在周一明显净流出后转为持续净流入，周度净流入规模174亿元。风格方面，前期较为强势的科创50指数本周表现不佳，周跌幅0.98%；创业板指周涨幅3.94%；偏大盘蓝筹的沪深300指数周涨幅1.65%。行业方面，偏消费类的美容护理、农业、家电等领涨市场；新能源及新能源车产业链相关的电力设备、汽车、有色金属等部分企业仍有较好表现；强周期的煤炭、石油石化、钢铁等表现不佳。

市场展望：海外波动下A股韧性凸显，关注海外快速加息对中国的影响

近期中国市场在海外波动中凸显韧性。美国5月CPI数据显示通胀依然高企，美联储1994年来首次实施75个基点的加息，包括英国在内的多国央行也继续收紧货币政策，全球风险资产价格承压，宣布保持短期利率不变的日本则在汇率和国债方面受到高度关注。相比之下，A股市场继续展现出韧性，在五月信贷社融数据超预期宽松和经济数据边际改善的支持下，延续4月底以来的升势，上证指数低位至今累计上涨幅度超15%，年初至今跌幅收窄至10%以内，创业板指低位至今累计涨幅超25%。

我们关注到市场近期的板块轮动及成交显示出明显的资金宽松驱动市场情绪改善的特征，包括：1）5月底以来多数交易日市场日成交维持在万亿元之上并有放大的趋势；2）市场走势在多个交易日呈现低开高走或V型走势；3）海外市场波动中A股展现韧性，提振市场信心，并有正向强化的态势；4）有“弹性”的成长风格的板块在反弹中大幅领先；5）部分中等市值低估值券商股价宽幅波动、成交大幅放大，等等。我们认为资金宽松驱动的市场，往往短期趋势相对较强，但波动也相对大，但若后续出现赚钱效应减弱的迹象，市场可能就会转成波动加大而非单边上行的状态。

整体上看，我们认为年初至4月底中国市场调整幅度已经较大、估值处于相对低位，近期国内疫情明显好转，复工复产深化，市场情绪逐步改善，而目前中外政策周期“内松外紧”，国内“稳增长”持续加码并见效而海外增长忧虑加大，可能都会使得中国市场比海外市场有相对韧性，相对海外更加稳健。考虑到流动性放松仍可能加码、整体市场修复空间尚不算显著、市场情绪转好可能有一定惯性，短线A股市场或仍有望在波动中继续修复。但要注意内外部不确定性因素影响下，中国下半年市场可能并非单边行情，潜在的挑战包括国内经济修复的节奏慢于预期，以及海外若通胀粘性持续较强可能会转而对中国外需以及资产估值带来压制，等等。近期关注商品市场在美联储继续加息的背景下，波动已经在加大，要关注主要商品到目前为止的强势是否会受到持续货币紧缩对需求侧的影响。

近期注意以下几方面进展：

1）5月经济数据显示疫情形势边际好转，经济增长有所修复。5月全国疫情形势趋于好转，根据中金宏观组测算的疫情影响的地级市GDP占比从峰值时候的40%左右降至约18%，本周公布的5月经济数据也显示出这一趋势。生产方面，工业增加值同比从4月的-2.9%回到0.7%的正增长，特别是设备制造业受益于物流打通和供应链修复，采矿业和公用事业增速则有小幅下滑，5月出口也大幅超预期。就业方面，5月份整体失业率有所下降，但其中大城市和年轻人的失业率继续上升，消费端略有改善但仍然同比下滑6.7%。我们提示投资者继续密切关注经济修复的进程，特别是在疫情影响逐渐趋于缓和、稳增长政策近期密集出台之后，经济的整体修复情况和节奏将是下半年市场表现的主要影响因素；

2）产业数据：5月乘用车产销量环比明显改善，中汽协表示受各项积极因素影响，5月乘用车产销分别完成170.1万辆和162.3万辆，稳产保供举措效果逐步显现，其中新能源车产销辆数同比高增1.1倍；2022年前5个月，商品房销售额48337亿元，同比下降31.5%；商品房销售面积50738万平方米，同比下降23.6%边际有所改善；

3）外围市场：美国5月CPI同比增长8.6%，再创新高，其中核心CPI同比增长6%，也高于预期，受此影响，美联储本周的议息会议加息75个基点，这是1994年以来的首次。日本央行宣布将短期利率目标维持在-0.1%不变，欧洲央行决定将灵活地对紧急抗疫购债计划（PEPP）投资组合中到期的本金进行再投资，并指示委员会准备新的危机工具。

行业建议：韧性凸显，边际关注海外紧缩的影响

海外持续加息预期背景下适当减配上游周期，建议当前关注三个方向：

1）“稳增长”或有政策支持的领域：基建（传统基础设施及部分新基建）、建材、汽车及住房相关产业有政策预期或实际的政策支持；

2）估值不高且与宏观波动关联度相对不高的领域，特别是部分高股息领域：如基础设施、电力及公用事业、水电等；

3）基本面见底、供应受限或景气程度在继续改善的部分领域：农业、部分有色及部分化工子行业、光伏与军工等。一旦市场风险偏好进入改善拐点，相比“求稳”阶段的配置也会有所变化，符合中国中长期发展趋势、代表中国竞争力的成长方向可能是重点。

近期关注：1）国内疫情进展；2）国内稳增长政策落实；3）海外经济增长和政策。