来源：国泰君安证券研究

我们从上周开始提示，市场的通胀预期会下修。做出这个判断的一个重要前提就是商品价格会阶段性见顶。事实上，黑色系商品期货从上周后半周到现在，一直处于下跌形态中。

从技术分析上来说，黑色系商品期货都走出了明显的“三只乌鸦”形态，即5.13、5.14、5.17三个交易日构筑的三条大阴线组合。“三只乌鸦”的k线组合意味着经过过去一段时间的大幅陡峭化上涨之后，商品期货短期的调整形态出现了。后面还想继续创新高的难度很大，至少需要经过一个调整阶段进行过渡。

从基本面维度进行分析，商品现货是由供给、需求、库存、广义流动性决定的，而商品期货则是由现货、狭义流动性同时决定的。

相比较而言，CRB商品指数从2020年4月到目前（13个月）累计涨幅约为80%，而2008年那一轮大宗商品牛市，实现同样的累计涨幅则用了25个月的时间。此外，黑色系商品期货均超涨，导致基差大幅走扩，且几乎完全跟随期货波动，脱离了现货基本面。不难判断这一轮的商品期货暴涨，在基本面的支撑以外，很大程度上是流动性推动的。

虽然国内的流动性转向始于2020年4月末，但全球特别是美国的持续“大放水”起到了很强的助推作用。美股泡沫继续吹大，美国居民在房地产市场猛烈加杠杆，也反过来制约了美联储退出宽松周期的“独立性”。

商品的强势已经蔓延到股票市场，美股道指、国内周期板块都走出了超额行情，比如钢铁行业龙头宝钢股份，在不到半年时间内，股价接近翻倍。在债市也有对行业基本面的反应，部分两高一剩行业的优质主体，信用利差小幅收敛。甚至有投资人打趣，永煤就是违约太早，好比14年9月违约的中钢集团，没有等到行业的黎明而错失了翻身机会。

>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告《三只乌鸦出现后，商品还能做多吗？》，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

报告名称：《三只乌鸦出现后，商品还能做多吗？》

发布时间：2021年5月19日

发布机构：国泰君安证券研究所

报告分析师：

覃 汉（国君固收）证书编号S0880514060011

王佳雯（国君固收）证书编号S0880519080012

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