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今年以来，市场接连受到俄乌冲突、美联储加息、疫情反复等风险事件冲击，市场估值经历大幅调整。当前，随着外部风险压力松动，以及国内防疫局势缓解，复工复产成为最重要的任务之一。
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从外围环境来看，全球持续的高通胀意味着美联储加息步调不会太慢，中国资产仍是较好的避险品种。随着国内稳增长政策步入验证期，A股方面，下半年行情的驱动力将更多来自基本面预期修复；港股方面，此前流动性收紧、风险事件以及监管政策等利空因素趋于缓和，港股也有望迎来积极反弹。
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在经济逐步修复，A股业绩底初步显现的背景下，相对景气度将推动风格走势的分化，下半年配置仍以高景气为主线，关注生猪产业链、航空、酒店与旅游行业等。
风险提示：市场观点将随各因素变化而动态调整，不构成投资者改变投资决策或选择具体产品的法律依据，提及行业和板块不构成投资推介。基金有风险，投资需谨慎。注：本文数据均来自wind公开信息，截至2022年6月末。
上半年市场回顾
今年以来，市场接连受到俄乌冲突、美联储加息、疫情反复等风险事件冲击，市场估值已经调整较为充分。随着外部风险压力松动，同时国内疫情防控成效显著，上海疫后防控政策逐渐宽松，复工复产成为当前的主要任务。另一方面，央行表态“继续从总量上发力以支持经济复苏”。同时，6月地方债发行再提速，全年专项债发行进度达到99%，短中期经济预期呈现出边际好转。
数据方面，5月以来经济数据呈现改善趋势。伴随物流和供应链问题大幅缓解，生产端快速恢复，需求端稳步回升，5月工业增加值增速从前一月的-2.9%由负转正，达到0.7%；基建与制造业投资持续发力，1-5月基建投资与制造业投资分别累计同比增长8.2%与10.6%，较前一月分别变动0.2、-1.6个百分点，而地产投资仍处于底部，1-5月房地产开发投资下降4%，较前一月扩大1.3个百分点；消费有所恢复，5月社消零同比增速降幅从前月的-11.1%收窄至-6.7%。6月制造业PMI、非制造业PMI分别为50.2与54.7%，环比上升0.6与6.9个百分点，服务业景气度呈现明显好转，高频的生产和需求数据也显示政策逐步加码下经济动能持续复苏。
资料/数据来源：wind公开信息，截至2022年6月末，选取的时间段具有片面性，历史数据仅供参考，不对未来表现构成任何保证。
国内较为宽松的货币和财政政策对经济形成有力支撑。
货币政策方面，年初以来央行持续推进宽松政策，1月分别调降一年和五年期LPR利率10BP和5BP，5月再次调降五年期LPR利率15BP至4.45%；同时4月15日，宣布于4月25日降准25BP，释放长期资金约5300亿，并及时推出多项结构性货币政策工具；6月28日，央行行长易纲讲话强调“货币政策将继续从总量上发力以支持经济复苏”。
财政政策方面，更为积极主动，央行大幅上缴利润配合财政支出体现了货币财政政策协调联动。今年专项债发行前置效应显著，6月地方债迎来发行高峰，新增专项债累计达到3.5亿万元，完成目标进度的96%。此外，一揽子纾困刺激政策接连落地。伴随稳增长压力的增加，自2021年9月央行提出对房地产“两个维护”以来，政策纠偏信号明显，供需两侧均有政策松动迹象。今年以来，多地出台改善政策，主要以下调首付、放松限购、降低房贷利率、购房补贴等为主，例如菏泽、重庆、郑州等多地下调首付，合肥、武汉、无锡、南京、成都等多个城市放松限购。
资料/数据来源：wind公开信息，截至2022年6月末，选取的时间段具有片面性，历史数据仅供参考，不对未来表现构成任何保证。
A股方面，今年一季度风险事件与疫情反复冲击不断市场信心，二季度负面影响逐步消退，A股也在4月下旬迎来反弹行情。指数方面，2022年上半年，A股三大股指全线收跌，上证指数累计下跌6.63%，深证成指累计下跌13.20%，创业板指累计下跌20.92%。风格方面，稳定和周期板块相对抗跌，分别累计下跌0.95%和4.33%，消费与成长累计下跌8.69%与16.78%。行业方面，煤炭行业以31.38%的涨跌幅排名第一，交运、美容护理分别下跌0.71%与1.81%，相对表现占优；电子调整幅度最大，累计下跌24.46%、计算机与传媒分别下跌23.64%与22.25%%。市场的交易逻辑主要围绕“稳增长”与“疫后修复”展开，整体来看低估值价值风格相对占优。
港股方面，年初以来港股持续下挫，直到3月金稳会释放利好后走出反转行情。指数方面，上半年恒生指数累计下跌6.57%，恒生国企指数与恒生科技指数分别累计下跌6.91%与14.12%。行业方面，能源板块一枝独秀，累计上涨24.82%，主要是受俄乌冲突以及能源商品价格上涨所带动；而在美联储加息、全球经济下行压力加大的背景下，公用事业与前期估值较高的医疗保健行业跌幅较大，调整幅度达17%以上。资金流向方面，整个上半年，南下资金合计已净流入2076.32亿港元。
资料/数据来源：wind公开信息，截至2022年6月末，选取的时间段具有片面性，历史数据仅供参考，不对未来表现构成任何保证。
下半年市场展望
我们认为，地缘政治风险与美联储政策收紧带来的全球滞胀风险或是下半年投资面临最大的不确定性之一。而伴随国内疫情防控取得成效，一揽子稳增长政策逐步见效，下半年我国经济将拾级而上，投资与消费有望实现恢复性增长，而外需下滑背景下出口增速大概率将继续走低。政策方面，货币政策取向依然稳中有宽，但高油价与猪周期影响下CPI通胀压力的抬升将对货币政策的宽松形成制约，结构性政策工具仍将是主要发力方向。财政政策预计取向积极不变，随着今年以来“稳增长”政策密集落地后步入观察期，下半年政策重心有望倾斜至“促消费”领域。整体而言，国内下半年宏观经济的环比修复仍是较为确定的，但修复斜率和幅度仍取决于疫情防控的稳定性、稳增长政策效果，以及地产预期能否改善等要素。
展望下半年，全球持续的高通胀意味着美联储加息步调不会太慢，“衰退交易”与“紧缩交易”或继续给海外股市带来调整压力，国际视角下中国资产仍是较好的避险品种。当下来看，我们认为5-6月的A股反弹更多来自风险偏好带来的超跌修复，随着稳增长政策步入验证期，下半年行情的驱动力将更多来自基本面预期修复。从分母端来看，通胀的回升叠加海内外政策周期的分化，使得国内利率下行空间有限；分子端来看，中国经济向上修复，但弹性有限，A股盈利仍然处于下行周期，把握确定性的结构性机会更为重要。
建议关注两条投资主线：1）通胀主线，重点关注受益于通胀和具备安全战略属性的种植业、养殖业、化肥、油气能源等；2）消费复苏主线，把握受益于疫后需求回暖，且具备一定成本传导能力的食品饮料、家电、航空、酒店、旅游等消费行业。
风险提示：文中提及行业、板块不构成任何投资推介，文中市场判断不对未来市场表现构成任何保证。市场有风险，投资需谨慎。
伴随稳增长政策带动经济复苏，叠加此前冲击港股的流动性收紧、风险事件以及监管政策等利空因素迎来缓和，港股也有望迎来积极反弹。从市场层面来看，港股的下跌已经较为充分，上半年港股跌幅小于A股，同时港股的估值仍然较低。截至6月30日恒生指数PE（TTM）为9.96，位于历史10%分位数水平，南下资金对港股配置需求或也有望迎来回暖。
建议关注两条投资主线：1）疫后迎来复苏的线下经济与出行产业链，包括餐饮、酒店、旅游、航空等；2）平台经济政策压力缓和背景下，估值有修复弹性的互联网企业，包括电商、游戏等。
风险提示：文中提及行业、板块不构成任何投资推介，文中市场判断不对未来市场表现构成任何保证。市场有风险，投资需谨慎。
重点行业关注
在经济逐步修复，A股业绩底初步显现的背景下，相对景气度将推动风格走势的分化，配置方向或仍以高景气为主线，包括生猪产业链、航空、酒店与旅游行业。
猪价进入新一轮上行周期。据农业农村部数据，能繁母猪从2021年7月开始环比下降，截止2022年5月，下降约10%，预计未来产能去化幅度更大。因此我们认为，2022年3月底或为本轮猪周期的底部，猪价从2022年3月至今，上涨已超过40%。截止2022年6月29日，全国生猪均价约18.9元/kg，猪价开始进入新一轮上行周期的加速上涨阶段。
上市养殖集团产能扩张，市占率有望继续提升。大型养殖集团具有成本、资源等多方面优势，在散户退出，养殖集团前进情况下，市场集中度有望加速提升。
估值仍处于历史中低分位。本轮猪周期市场分歧较大，导致股价上涨基本同步于猪价，虽然经过一轮普遍上涨，但是大部分公司估值仍处于历史中低分位，因此股价仍有较大上行空间。
资料/数据来源：wind公开信息，申万生猪养殖指数 (850172.SI)市盈率当前值为39.25，低于2019年1月1日至2022年6月30日区间市盈率中位数，选取的时间段具有片面性，历史数据仅供参考，不对未来表现构成任何保证。
当前航空业主要面临疫情导致的业务下滑，叠加高油价与汇率带来的困境。参考海外经验，伴随防疫政策的边际放松以及出行需求的释放，海内外航线有望迎来弹性复苏，叠加国际油价进一步上行压力边际趋弱，航空板块也有望迎来价值回归。
餐饮/酒店/旅游业：修复逻辑或具备确定性
国内疫情防控卓有成效，看好全球出行政策放开后的需求报复性增长。一方面，国内疫情防控形势总体向好，跨省游、跟团游有序复苏，多省市发放文旅消费券以及推出景点优惠政策。携程数据显示，截至6月21日，近一周暑期跨省跟团游预订量周环比增长291%，后续商旅需求有望回暖带动酒店基本面回暖。另一方面，当前餐饮行业整体承压，但伴随上海6月29日起有序放开餐饮堂食等一系列利好因素，前期受损的餐饮产业链上下游有望迎来困境反转，复苏弹性与速度值得期待。
资料/数据来源：wind公开信息，截至2022年6月末，选取的时间段具有片面性，历史数据仅供参考，不对未来表现构成任何保证。
风险提示：市场有风险，投资需谨慎；文中提及行业、板块不构成任何投资推介，文中市场判断不对未来市场表现构成任何保证，历史情况仅供参考；提及板块及行业仅代表基金经理看好行业，不构成投资建议或承诺，不代表基金真实持仓情况。文中基础信息均来源于公开可获得的资料，基金管理人力求可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，获得报告的人士据此做出投资决策，应自行承担投资风险。我国基金运作时间较短，不能反映股市、债市发展的所有阶段。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩不构成基金业绩表现的保证。基金投资需谨慎，请投资者充分阅读《基金合同》、《基金招募说明书》、《基金产品资料概要》等法律文件。
