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持续布局细分赛道，产品费率有所回升——2022年ETP年度报告

时间：2022-04-16 08:24:09 | 来源：市场资讯

分析师：施如画

执业证书编号：S0890521090002

1. ETP回顾篇

1.1. ETP分类及规模分布

截至2021-12-31，公募基金市场上共有1040只非货ETP产品。我们从两个维度出发对非货ETP产品进行分类：产品形式及资产类别。

按产品形式，ETP可分为：ETF、LOF、封闭&定开基金。截至2021年底，市场上共有：603只ETF，规模11252.89亿元；349只LOF，规模7099.15亿元；88只封闭基金，规模2387.90亿元。

按资产类别分，ETP可分为：权益、固收、另类及跨境资产。截至2021年底，市场上共有：870只权益ETP，规模17770.90亿元；65只跨境ETP，规模1242.31亿元；77只固收ETP，规模1026.63亿元；28只另类ETP，规模700.09亿元。

剔除ETP中的另类ETP，针对权益、固收及跨境ETP，我们将其继续细分为主动、指数增强及指数三大类。截至2021年底，市场上共有：735只指数ETP，规模13547.58亿元；261只主动ETP，规模6260.70亿元；16只指数增强ETP，规模231.56亿元。

1.2. ETP规模变化

总体上看，相较于2020年底，ETP规模共增加4071.57亿元，其中，3272.10亿元来自新发基金，799.47亿元来自已有产品的规模增加。

分产品形式看，ETF规模增加最为明显，共增加2865.67亿元，其中2021年上市的275只ETF贡献了1921.49亿元的规模增量，而已有的328只ETF也实现了944.18亿元的规模增长。封闭基金的规模增长主要33只新上市基金带来的483.66亿元增量，其中2021年1月上市的兴全合润LOF带来128.07亿元的规模增量，而已有基金规模减少71.23亿元。LOF共增加338.44亿元，其中新上市基金411.92亿元，而已有基金规模减少73.47亿元。

分资产类别看，权益依然是ETP布局的主要领域。具体来看，2021年权益ETP共增加2606.81亿元，其中，2522.48亿元来自新上市的产品，存量产品仅增加84.33亿元；跨境产品规模共增加741.09亿元，已有产品和新上市产品的规模增加不分伯仲，新上市产品贡献366.22亿元，已有产品亦获得了374.86亿元的增长；另类产品规模增长417.82亿元，主要来自新上市产品带来的增量；固收产品共增加305.8亿元，主要来自已有产品的规模增长，已有产品增加286.99亿元，新上市产品仅18.86亿元。

1.3. ETP产品线分布

截至2021年底，ETP规模前十大基金管理人合计管理13083.65亿元，占全市场的63.08%，相较于2020年底的62.21%有微幅提升。

ETP规模前十大的基金公司在产品布局上各有特点，华夏及易方达的规模占比进一步提升，3-10家的排名较2020年有一定变化但总体稳定。

1.4. ETP产品创新

2021年，ETP产品密集创新，丰富了ETP的产品类型和投资者的选择。

REITs上市

随着我国经济结构转为存量经济时代，以及低利率环境等都为REITs发展提供了外在条件。公募RETIs也被赋予盘活存量资产、促进基建高质量发展、降低杠杆率等宏观积极意义。2021年共有2批11只REITs发行，并在发行后的2周时间左右实现上市交易。

2021年5月17日，证监会核准9只基础设施证券投资基金的注册批复，在完成询价后，5月31日向公众投资者发售。6月21日正式上市交易。首批9只公募REITs聚焦粤港澳大湾区、长三角等重点区域和交通、污染管理等补短板行业。随后第二批2只REITs亦于12月份上市，包括华夏越秀高速REIT、建信中关村REIT。

从投资的角度看，REITs的风险收益特征兼具股性和债性，是一种可分散组合风险的另类投资产品。REITs具有收益稳定、回报丰厚、抗通胀性强的特点。REITs上市有助于增强该类产品对投资者的吸引力。

FOF-LOF上市

2021年11月，FOF-LOF产品正式发行。普通FOF经过几年的发展，越来越受到投资者的接受和关注。相较于普通的FOF产品，FOF-LOF的主要差异在于其可在场内进行交易，为投资者提供了流动性，增加了FOF产品的吸引力。

11月发行的5只FOF-LOF均为权益产品，包括1只股票型FOF和4只偏股混合FOF，均为；12月首只偏债混合的FOF-LOF发行，为6个月定开产品。

指数增强ETF上市

2021年12月，首批4只指数增强ETF发行，其中3只于12月10日同步上市。指数增强型ETF将主动化管理与ETF运作模式相结合，其投资目标与传统指数增强基金类似，即战胜标的指数并获得超额收益；而在运作方式上则与ETF相同，可在一级市场采用实物申赎，亦可在二级市场上市交易从而方便投资者参与。本次发行的增强型ETF费率低于场外的指数增强基金，但略高于一般ETF。本次的4只产品均采用了双基金经理制，两位基金经理分别负责指数增强和ETF运作。

与传统指数增强基金相比，指数增强ETF的透明度较高，要求“开始办理基金份额申购或者赎回之后，基金管理人应当在每个开放日，通过规定网站、申购赎回代理机构以及其他媒介公告当日的申购赎回清单”，这也将导致其增强的策略有效性下降。因此，若对比被动指数ETF、指数增强ETF及传统指数增强基金，在跟踪误差及相对指数的超额收益上排序均为传统指数增强基金>指数增强ETF>被动指数ETF。从产品设计中也可以看到，日均跟踪偏离度上线及年化跟踪误差上限均小于场外指数增强常见的0.5%和7.75%，而高于一般ETF的0.2%和2.0%。

2. ETP专题

2.1. ETP数量及规模变化

截至2021年底，公募市场共有603只非货ETF，总管理规模11252.89亿元，相较于2020年底的非货ETF数量和规模分别增长71.79%和32.50%，数量增速大幅增加，而规模增速有所放缓。

从发行情况看，2021年共有282只ETF发行，共募集1893.64亿份，其中在2021年实现上市的为268只。2020年共发行102只ETF，总募集规模为1152.30亿分。对比来看，2021年的ETF发行数量大幅增加，基金公司在ETF布局上的竞争逐渐白日化，但单只产品的平均募集规模由11.30亿份下降至6.74亿份，一方面与新发ETF的行业布局愈发细化及聚焦，受众范围缩小有关，另一方面也意味着ETF上的布局竞争日益激烈。

细分行业主题类ETF继续成为各大基金管理人的布局焦点。进一步对ETF发行数据进行分析可以发现，2021年延续之前的ETF发展趋势，继续围绕细分行业主题进行布局。截至2021年，全市场共有542只权益ETF，规模合计9709.60亿元；其中行业主题类权益ETF共357只，规模合计4693.18亿元，数量及规模占比分别为65.87%和48.33%。在2021年新发的281只权益ETF中,229只为行业主题型ETF，合计募集1155.41亿元，占新发权益ETF总规模的61.09%。具体来看，2021年的细分行业主题主要围绕港股互联网、医药、新能源、化工、环保等展开，其中，募集规模最大的为港股互联网，发行时间多集中在2021年5-6月，而发行数量最多的为医药主题。在宽基上，募集规模最大的为MSCI中国A50指数，发行数量最多的为科创50指数。

具体看单只产品，新增规模最大的10只新发ETF中，3只为港股互联网相关指数的ETF，另有2只港股通ETF，充分体现了投资者对港股市场布局的需求。存量产品规模增加前10的产品规模分布更为分散，在A股、港股、美股上均有涉及，不乏市场关注的主要赛道标的。

2.2. 基金管理人ETF发行行为分析

2.2.1. 布局偏好

基金公司在ETF的布局上，呈现出两个特点：（1）迎合市场需求，布局前期相对市场超额收益较明显的行业主题指数。考虑到基金从计划布局到正式发行需要经历一定的时间和流程，因此我们统计截至ETF所跟踪指数发行前半年的年度业绩（如某ETF于2021-6-30开始发行，则使用标的指数2020-1-1至2020-12-31的业绩作为业绩衡量指标），并计算这一业绩与该指数对应新发产品数量及规模的相关性。从结果来看，业绩与ETF的发行数量与业绩呈现正相关关系，且这一相关性在行业主题基金中体现得更为明显。（2）布局新指数，完善产品线：ETF的先发优势较为明显，因此在宽基指数上，基金公司往往选择新发指数或市场上布局较少的宽基指数推出相应ETF产品。一个较为典型的例子即MSCI中国A50互联互通对应的ETF，为2021年募集总规模最大的一类宽基ETF。

在2021年成立并上市的265只权益ETF中，共有233只ETF跟踪的是目前市场上尚未有基金标的的指数，其中195只为行业主题型产品。在这195只产品中，按所属行业或主题分类，布局产品数在6只及以上的主题有科技、物联网、新材料、有色金属、电池、食品饮料、医疗保健及云计算。

2.2.2. 费率止跌回升

这一现象的出现，一方面，与ETF的发行结构有关。我们以占据ETF规模较大比重且每年均有对应新基金发行的的权益ETF为主展开分析。横向来看，一般情况下宽基ETF的费率低于行业主题ETF。2018年的例外主要来自当年发行的三只国企改革ETF，出于特殊投资者结构，管理费率仅设置在0.15%，拉低了整体行业主题ETF的费率水平；2021年宽基的平均管理费率略高则主要是由于3只指数增强ETF的费率高于普通ETF，而其他年份，宽基的费率水平往往更低。

另一方面，与基金公司所处的竞争阶段有关。纵向来看，不论是宽基ETF还是行业主题ETF平均管理费率在2019年后均有明显的上升。2019年为ETF竞争白热化的年份，2019年 3月新入局 ETF 战场的平安创业板 ETF 在发行时以 0.15%/年的管理费和 0.05%/年的托管费打破行业管理费+托管费平均 0.6%/年的收费惯例，随后易方达、华泰柏瑞、嘉实等多家公司先后对旗下中证 500、沪深 300 指数相关的部分 ETF 产品进行降费，引发 ETF行业降费潮。在2020年的ETP年报中，我们曾对降费是否有助于ETF规模扩张展开分析，从结果来看，无论是从基金份额的绝对变动水平还是相对变动水平来看，均未体现出明显的超额的份额增长，意味着降费对规模的推动效果较为有限。或许是降费的效果不佳，后续发行的ETF费率重新上市回到接近2017年的费率水平。

2.3. ETF投资者行为分析

为了更好地衡量ETF中机构投资者与个人投资者的占比情况，我们综合ETF的定期报告与ETF联接基金的定期报告计算实际机构占比与个人占比。以2021年中报为例，具体来说，ETF的实际机构投资者占比=ETF中报机构投资者占比+ETF联接基金中报基金投资净值/ETF中报资产净值*ETF联接基金中报机构投资者占比。

横向来看，固收ETF中机构投资者占比最高，2021年中为87.68%；而另类ETF中机构投资者占比最低。纵向来看，2021年年中的机构投资者占比相较于2020年年底均有小幅下降，且在每一类产品中均呈现相同趋势。这是ETF逐渐普及，越来越多的个人投资者选择将其作为投资工具的结果。

分投资者类别看，机构投资者与个人投资者分别有81.62%与94.82%的资金配置于权益ETF。而在权益ETF的具体配置上，机构投资者和个人投资者存在一定差异。机构持有的权益ETF以宽基为主，2021年中宽基的占比约为65.43%。而个人投资者的配置标的中行业主题基金的占比较高，2021年年中约为56.00%。同时，我们注意到，2021年中相较于2020年底，不论是机构投资者还是个人投资者，在行业主题基金上的资金分布均有所提升，或许与市场结构性行情特征有关。

以机构和个人配置较多的宽基和行业主题ETF作为对象展开进一步分析。在宽基ETF的配置上，除了经典的沪深300、中证500、上证500外，机构投资者更偏爱上证180和深证100，而个人投资者更偏好波动更大的科创50及创业板。在行业主题ETF上，国企改革、央企、一带一路主题的ETF受前期个股换购的影响，依然为机构资金的主要持有标的。此外，机构在证券、银行、军工等多个行业上有一定配置。个人投资者主要聚焦在芯片、通信、军工等细分热门赛道。横向比较来看，机构和个人偏好较为一致的行业包括证券、半导体、军工、中概股、新能源车。

2.4. 公募FOF对ETF的配置偏好

通过观察FOF对ETF的配置，可以间接了解部分机构投资者对ETF的投资偏好。从各类产品的持仓市值在FOF中的占比来看，FOF总体上以主动管理的基金为主，被动产品所占资金体量并不大。具体来看，截至2021年年中，FOF平均投资于指数型产品的仓位均值为9.91%，相较于2020年底的11.61%有所下降。在指数产品中，ETF为投资首选，2021年中占比为80.63%，相较于2020年的71.62%有所提升。在ETF产品中，或许是受市场结构性行情影响，FOF在权益ETF上的配置明显由宽基向行业主题ETF转变。具体来看，FOF持仓市值最大的为券商ETF，其次为三个主流的宽基指数，分别为沪深300、恒生国企以及中证500。

3. ETP专题探讨

3.1. 首批指数增强ETF表现如何？

12月10日，首批三只指数增强ETF上市，具体运作情况如何。我们以2021年12月10日至2022年3月9日这3个月的时间为窗口，观测3只指数增强ETF的大致表现。

从相对基准指数的超额收益上看，两只沪深300ETF的超额收益与非ETF的指数增强比相对较弱，均处于后50%分位数；华泰柏瑞的中证500指数增强ETF表现亮眼，相对中证500取得了4.12%的超额收益，超过相应指数增强基金的中位数。

结合市场风格切换，我们尝试识别3只指数增强ETF在风格上的超额暴露。价值成长维度上，观察的3个月时间内，整体上价值风格相对于成长风格走强，结合产品走势，华泰柏瑞的500增强ETF与价值风格的超额收益有强的相关性，意味着在价值风格上有超额暴露，但两只沪深300的产品与价值成长的风格走势相关性不高，意味着在价值成长维度上的风格偏离不明显。在大小盘维度上，招商的300增强ETF与大小盘强弱的相关性稍高，相对在小盘上的偏离较多，因此在市场大盘风格走强时超额下降，另外两只产品与大小盘的强弱则没有显著关系。

3.2. 市场风险偏好如何影响场内封基折溢价？

场内的封闭基金由于其流动性的限制，相较于场外往往会出现明显折价。在理想情况下，基金折价将是剩余封闭时间的线性函数，即随着开放日期临建，折价逐渐收敛直至为0。但实际的市场中，基金折价往往受到多重因素的影响。同期上市的11只科创主体基金产品设计、风格定位、运作方式等多方面较为类似，为我们提供了良好的研究模板。

极端市场环境下，场内封基折溢价与A股的风险偏好密切相关。我们使用万得全A的风险溢价作为市场风险偏好的衡量指标，取11只科创主题基金折价的算术平均值，观察两者间的关系。可以观察，当万得全A的风险溢价围绕均值小幅波动时，对贴水影响不明显，而当风险溢价高于均值加一倍标准差或低于均值减一倍标准差时，则对场内封基的折溢价有明显的影响。举例来看，较为明显的是2020年4月，新冠疫情影响下市场风险偏好大幅下降，风险溢价快速上升，同时场内封基的折价明显扩大；2021年2月，在宽松的货币政策下市场经历了一年的上涨，风险溢价逐渐来到均值减一倍标准差的位置之下，此时的场内封基折价明显收敛。

对比11只产品的最小贴水及出现时间，其中富国、广发、大成、博时、华安及万家的科创主题基金成出现过折价明显收敛的情况，其中富国和博时的产品甚至曾出现明显折价，而其他产品的折价主要受剩余封闭时间的影响。非时间影响的折价变化受两方面的影响：（1）流动性：成交活跃的产品其折溢价更容易受投资者情绪的影响；（2）产品业绩：基金的净值涨跌对投资者情绪的影响较为明显，折价的大幅收敛及溢价的出现往往出现在短期净值大幅上涨之后。

3.3. 红利ETF如何选择？

在策略类ETF中，红利成为布局最多的ETF产品。截至2021年底规模在2亿以上的产品，涉及红利策略的产品共有11只，其中纯红利策略的有7只，红利加低波策略的有4只，我们寻找其中规模在2亿以上的产品展开进一步分析。

从2021年的收益率上看，跟踪中证红利的两只ETF收益最佳，其次是以标普中国A股大盘红利低波50为标的的ETF，而深证红利对应的ETF表现不佳，呈现明显负收益。

从指数的编制方法来看，中证红利、标普中国A股大盘红利低波50及红利指数的相似度较高，均使用股息率作为核心指标进行筛选，且对成分股采用股息率加权。而深证红利指数的编制方法则差别较大，并非采用单一的股息率指标，而是从稳定分红历史和股息率排名来进行筛选：要求近三年至少有两年实施分红，其中包含现金股利和股票股利；近三年股息率至少有两年在市场排名进入前20%。

从指数的行业分布来看，2只中证红利低波ETF的行业集中在钢铁与煤炭行业上，两者相加占约50%，其次是房地产、汽车、建仓行业，在医药、家电等行业上也有少量分布。南方标普中国A股大盘红利低波50ETF的行业分布有所差异，依次分布在电力及公用事业、房地产、煤炭、交通运输、石油石化几个主要行业上，此外在纺织服装、家电、钢铁、建材等行业上有所分布。华泰柏瑞红利ETF受指数样本空间的影响，在煤炭和钢铁上的占比明显更高，两者相加超过70%，其次为建材、房地产、交通运输行业，而在其他行业上分布较少。工银瑞信深证红利ETF聚焦深证市场，在行业分布上与其他红利指数有较大差异，主要集中在食品饮料、家电行业上，两者占比相加超过60%，其次为银行、电子及房地产企业，所涉及的行业数量较少，集中度较高。观察重仓股，亦可与行业分布进行印证。